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【分析】54亿美元收购之后 GE和青岛海尔业绩并表难度不小

2016-02-15 09:44
雷本祖
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  青岛海尔近日发布了金额高达54亿美元的收购计划预案,这次收购的对象,是大名鼎鼎、国内一众制造企业心目中“男神级”巨头——美国通用电气(GE)旗下家电部门。

  根据预案披露的交易内容,青岛海尔以54亿美元现金购买GE家电业务资产,其中本次交易将通过自有资金(40%)和并购贷款(60%)的方式来完成,拟交易标的包括:10家全资子公司股权、3家合资公司股权、3家公司少数股权,以及非股权部分资产(不动产:自有+租赁、产品原材料库存、IP、域名、现金及等价物等)+负债(税务、环保、产品、员工等)。

  截止到2015年9月30日,GE家电业务的资产总额为35.35亿美元,账面净资产18.92亿美元,其2015年前三季度取得的2.23亿美元税前利润,为最近三年来最好的盈利水平。本次收购预估溢价185.41%,相比2014年伊莱克斯那次失败的收购报价33亿美元,这次多付的138亿元人民币,换来的净利润预估为2015全年新增的一亿美元。

  对高价收购,上海证券交易所也做出了质疑,1月29日海尔方面就此给予的解释为自己给的估值属于市场平均水平,另一方面披露本次交易能带来税务效益,即根据美国税法,被收购资产的税基将会得到重置,而收购方可根据资产类型,以提高的税基进行税务折旧,以抵减应税收入。

  GE家电业务近三年业绩情况。数据来源:收购预案

  青岛海尔方面公布信息是,扣除某些特定预期收益,本次交易价值相当于通用电气家电2015年预期息税折旧摊销前利润的8.2倍,而GE方面给出的此项数据为10倍。不论如何,交易如能顺利完成,海尔将成为一个全新的家电巨擘。

  海外收购对青岛海尔来说,也是轻车熟路了。2011年10月,海尔集团和日本三洋电器集团签署收购协议,以100亿日元左右的价格,收购了日本三洋在日本和东南亚地区的洗衣机、冰箱等电器业务;2012年,海尔集团完成了对新西兰斐雪派克家电业务的并购,交易约合7.66亿美元。

  与此同时,中国家电企业也在海外发力,此前创维宣布以2500万美元收购东芝的印尼工厂;2015年8月,海信以2370万美元收购了夏普的墨西哥工厂。此次收购GE家电业务,据说参与者众多,韩国的三星、LG,以及美的集团等都曾表示出浓厚兴趣。在收购资产中有个GE持股30%与小天鹅合资的工厂,曾经小天鹅也是GE的代工厂之一。相信在此次收购结束后,海尔、GE和美的之间的竞合局面,会有相当大的变化。

  至此为止,各方对海尔此桩收购事件都抱有相对积极正面的理解,从战略层面看,白电业务本身就是海尔的强势业务板块,收购GE家电意图整合GE优质产业资源和渠道资源,将加速海尔全球化战略的进程。销售网络互补、采购成本节约、技术及研发优势共享为协同效应最为显著的三大方面。

  然而,毕竟是一桩金额高达54亿美元的大支出,和以往小打小闹的试水收购还是有本质的区别,我们不可避免的要从财务角度给投资者好好算一下账。

  根据欧睿国际(Euromonitor)统计显示,2012年-2015年,美国家电行业市场复合年增长率达4.67%,预计2015年-2020年间,美国大型家电市场仍将保持稳步攀升态势,复合年增长率可达3.25%。

  参考GE家电前三年业绩情况,在行业整体缓慢增长的前提下,公司2014年营收相对前一年同比增长了2.1%,而息税前净利润同比增速则显著快于营收增速,达到13.64%,2015年情况也是类似。对于管理制度成熟、战略明确的GE家电来说,由于海尔对收购后的整合计划定位为“轻度整合”,由此可以推测,在收购完成后,公司除了核心管理层获得一定的激励措施外,正常的经营并不会受到过多干涉。当然不排除海尔将帮助GE家电拓展中国市场,从而实现GE家电的海外销售业绩显著提升。

  GE家电2014年EBIT Margin是3.39%,2015年由于净利润激升达到了5%的水平,而这与海尔比起来还是有不小的差距,海尔近三年该项数据都在7%以上,2014年达到了8.6%。从单纯的财务合并角度,GE家电对并表后的盈利数据更多的是贡献在营收规模、净利润和现金流层面。

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